737MAX复飞难波音今年该如何分配股息?

18 12月

董事会似乎陷入了“三难”境地,到目前为止还没有做出最终的选择。

研究员:阿司匹林

出品:财经涂鸦(ID:caijingtuya)

核心洞察:

l 波音(BA. US)已经连续八年在12月中旬宣布增加股息。

l 此前股息增长是由强劲的现金流支撑的,而737MAX停飞已经导致自由现金流变为负值。

l 集团董事会维持亦或小幅度增加股息的可能性极大,以向市场表明他们的信心。

l 极其谨慎地来看,削减股息的可能性是存在的,因为目前看来监管机构认证737MAX的过程将极其漫长。

自2011年以来,波音集团就一直保持着在每年12月中旬宣布增加股息的习惯。这样的举措一直是受到强劲现金流的支撑,事实上,波音的自由现金流已经从2012年和2013年的60亿美元左右飙升至2018年创纪录的136亿美元。

然而,737MAX的无限期停飞在2019年大幅削弱了波音的现金流,全年自由现金流正步入负值区域。

这无疑使得波音的董事会面临一个艰难的决定。公司可以再次提高股息以显示集团对于现金流很快反弹的信心,或是将股息维持现状,以等待未来确定的现金流,再或是削减股息以保存现金。

董事会似乎陷入了“三难”境地,到目前为止还没有做出最终的选择。

向来增长强劲的股息

连续增长始于2011年12月波音集团宣布增加5%的股息,但是真正的高潮是在此之后的两年。

2013年12月,波音宣布将季度股息增加约50%。紧随其后的是2014年的25%、2015年的20%,以及2016年30%的增长。最终,波音的季度股息增长了三倍多,从2013年的0.485美元增至2019年的2.055美元。

根据目前的股份计算,波音每个季度的股息成本约为11.6亿美元。如果波音每年仍能产生136亿美元乃至更多的自由现金流,集团是可以轻松支付这样一笔股息的。

但由于近期737MAX停飞的影响,波音的现金流表现已经转正为负,资产负债表上的债务已经越来越多,我们认为,董事会需审慎评估当前的股息政策。

解析数据

在2019的第一季度,波音的运营表现基本保持了正常水平。从公开数据看,公司产生了23亿美元的自由现金流。

然而,自从737MAX在3月中旬停飞以来,波音仍然在737生产线上生产(尽管产量略有下降),同时停止了737MAX的交付。由于客户在波音交付飞机时支付款项占大头,这无疑大大影响了公司的现金流。

2019年前9个月,波音的现金消耗总额达16亿美元。而在第三财季(8月-11月),波音便消耗了29亿美元现金。

数据显示,当季结束时公司负债247亿美元,而现金只有109亿美元;2019年初,公司负债138亿美元,现金86亿元。波音花钱速度越来越快,同时还要支付11.6亿美元的股息,这将毫无疑问导致其年底净债务将出现明显增加。

目前,波音公司希望在2020年初获得737MAX的复飞许可,如此,目前已经建造的数百架737MAX便可以得到顺利交付,这将使公司的自由现金流快速“回血”。

然后美国联邦航空管理局和包括我国在内的全球其他航空监管局均已明确表示,只有在波音的软件已经消除了MCAS进一步故障的风险,才可能考虑恢复认证过程。

结合最近一系列有关波音安全文化缺陷的披露,认证过程可能将更加缓慢。

我们无法确定737MAX重新认证的日期,但我们认为它不太可能被全球所有主要监管机构同时重新认证,即使获准在全球再次提供服务,也可能需要一年或者更长时间来清理积压的未交付飞机,因为航空公司一次只能吸收一定数量的新飞机。

更复杂的情况是,波音很有可能面临数十亿甚至数百亿美元的罚款、坠机受害者赔偿和客户赔偿。尽管这些债务可能会拖上许多年,但仍然会对自由现金流构成压力。除非出现意外的情况,否则波音还将不得不在2020年初支付42亿美元,以完成对巴西航空工业公司80%商用飞机业务的收购案。

避免惊吓市场是理性的处理方式

就目前重新认证的进度推测,737 MAX在未来几个月内都很难恢复交付。上述罚款、法律和解和客户赔偿带来的不利因素,是可以被已经制造飞机交付带来的正面影响而消除的。

因此,波音可能在2020年产生150亿美元或更多的自由现金流。这将足以支付巴西方面42亿美元的支出,偿还2019年的部分债务,重建公司的现金缓冲,并仍有足够的资金支持2019年或以上的季度股息。

基于这种前景,我们认为目前最有可能的结果是波音公司会在本周或者下周内宣布象征性增加股息。

削减股息的理由同样十分充分

另一方面,波音737MAX正面临的危机让人想起Yogi Berra的名言:“It ain’t over till it’s over(结束以前没有结束)”。回顾4、5月波音公司和航空业高管对于737MAX“将于7月恢复认证”的信心满满,现实无疑是残酷的。

无论通过认证看起来多么接近,亦或是遥不可及,董事会指望在2020第一季度恢复交付都不是明智的想法。换句话说,波音的负现金流状况甚至有可能持续超过两个季度。

完全停发股息将有利于大部分现金,但可能意味着引发投资者恐慌,迫使一些只持有股息股的股东抛售股票。

相比之下,将股息暂时削减50%每年便可以节省23亿美元。这将立即降低波音消耗现金的速度,还将为波音释放更多的现金,以偿还2019年的债务。一旦波音的自由现金流生产能力得到恢复,并使其资产负债表得到改善,董事会便可能恢复当前2.055美元的季度股息,说不定还会更高。

在两种风险中把握好分寸,是当前波音董事会真正挠头的地方:一是继续坚信在2020年初便可以恢复交付;二是担心波音即将面临比“预计最糟”更糟的情况。而正是为了安抚第二种情绪在市场上蔓延,温和地提升股息在我们看来是波音董事会极有可能会选择做的举措。

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